900元进的酒760元就卖：不是没人喝酒，是中小经销商先撑不住了

开票价是经销商从酒厂拿货的成本，批价是经销商之间调货的价格，零售价才是消费者在店里看到的数字。正常年份三个价层层往上走，倒挂意味着中间那层先塌了，批价比拿货成本还低。900元进的酒、批价一度掉到760元上下，一瓶还没开瓶，账面先亏140元。这不是哪家烟酒店急着清仓——2026年的白酒渠道里，倒挂已经成了常态。

喝酒的人并没有消失。2026年上半年，高端白酒价格带的营收同比还微增了0.1%左右，100到300元的大众价位反而恢复了增长；8月规模以上白酒产量19.1万千升、同比转正2.1%，是2024年6月以来第一个单月正增长。需求在换价位、换场景，但没有凭空蒸发。变化发生在酒厂和消费者之间那一层：行业长期沿用“先款后货”，经销商先打款、酒厂再发货，这笔还没完成交付的酒款记在酒厂账上，就是合同负债。行情向上时酒在涨价，压货不亏、压得越多赚得越多，酒厂拿预收款扩产能、扩出来的酒再压回渠道，报表因此比真实动销更轻盈。行情掉头之后循环反转，批价下行、压货即亏，经销商最先做的事是把仓库里的货往外吐，渠道从“蓄水池”变成了“过路水管”。

泸州老窖2026年半年报把这条水管的变化摆在了明面上：合同负债从2025年末的33.67亿元降到6月末的24.37亿元、较年初少了约28%；境内经销商从1695家降到1533家、半年净减162家；经营现金流净额20.82亿元、同比少了65.68%。三个数指向同一件事——经销商打款的意愿在退，卖酒的人在减少，酒厂开始用自己的现金垫住渠道缺口。行业层面，2026年上半年57%的受访酒企经销商数量在缩减、61.9%的终端门店规模在收缩，全行业库存一度突破3000亿元、周转天数超过900天；2025年全国烟酒店数量少了差不多两成，规模以上白酒企业从2016年的1578家降到2025年上半年的887家。中小中间层在出清、头部大商在集中，这是流通环节正在发生的事，跟某一家酒厂好不好关系不大。

也正因如此，10月19日第一财经旗下“壹评级”给泸州老窖的首次评级看似矛盾其实不矛盾：产业格局4.5星、护城河4星，用股利折现模型测算价值约2108亿元，对照当时约1058.89亿元的市值标注“低估”。半年报那把尺子量的是这两年卖得怎么样，估值报告用的是永续的尺子，把公司当成一门长期生意，按约3%的十年收入年均增速把未来现金流折回今天。控货挺价当然有代价，但也有一项不易被短期抹掉的东西：国窖1573高度酒渠道批价约830元/瓶，名义打款价仍挂在910元，公司没有公开宣布降价，而是把原定年底兑付的开箱返利提前发放、每瓶70元按实际开箱扫码量核算，补贴后综合拿货成本可降到810至830元，与批价大致持平——倒挂没有消失，只是从“明亏”变成了“暗补”。所以接下来真正值得盯的，不是批价某一天涨了几块钱，而是那张表外账能不能重新蓄上水：合同负债能否从24.37亿元止跌回升、经销商数量能否稳住、经营现金流增速能否先于利润增速转正。渠道愿意重新打款，一定早于报表恢复增长。（本文为整理转述，观点归原作者所有）